A Estratégia The Wheel

1.Duas estruturas viram uma sequência

O curso anterior tratou a venda coberta e a Put com Caixa Reservado como estruturas separadas, cada uma com o seu payoff. A The Wheel — a Roda — as coloca em sequência: vende-se uma Put com o dinheiro da compra reservado; se houver atribuição, as ações chegam à carteira e passa-se a vender Call sobre elas; se a Call for exercida, as ações saem, o capital volta ao caixa e o ciclo recomeça.

A sequência é simples de descrever e é aí que mora a dificuldade: descrita como ciclo, ela sugere um movimento que se repete. Este curso reconstituiu essa sequência em dez ativos líquidos ao longo dos sete vencimentos de 2026 já encerrados, com as decisões tomadas no primeiro pregão depois de cada vencimento e o desfecho apurado contra o preço real do ativo. O que a palavra ciclo promete e o que os dados mostram são coisas diferentes.

• Fase 1 — caixa. Vende-se uma Put fora do dinheiro e reserva-se o dinheiro necessário para comprar o ativo pelo strike.
• Transição de entrada. Se o ativo fecha abaixo do strike no vencimento, há atribuição: as ações entram pelo preço de exercício.
• Fase 2 — ações. Vende-se uma Call fora do dinheiro sobre as ações recebidas.
• Transição de saída. Se o ativo fecha acima do strike da Call, as ações são entregues e o capital volta ao caixa.

2.O ciclo com as duas transições medidas

O diagrama abaixo é o mesmo que qualquer material sobre a Roda apresenta, com uma diferença: cada seta carrega a frequência com que ela foi de fato percorrida. As duas transições foram medidas em todas as séries negociadas nos sete dias de decisão, separadas por distância do strike — não sobre os dez caminhos simulados, que seriam dez amostras.

Na faixa mais usada — strike entre 5% e 10% do preço à vista —, a Put foi atribuída em 30,34% das 445 séries e a Call foi exercida em 28,94% das 387. As duas frequências são próximas, e é tentador ler isso como equilíbrio: entra-se com a mesma facilidade com que se sai. A leitura correta é outra, e ela aparece quando as transições são separadas por vencimento em vez de agregadas.

3.Sete ciclos, dez ativos: quantas voltas fecharam

A reconstituição partiu de caixa em 21 de janeiro de 2026 e tomou uma decisão a cada vencimento, sempre no primeiro pregão seguinte. A regra é a do material, sem discricionariedade: em caixa, vende-se a Put fora do dinheiro cujo strike está mais perto da distância-alvo; com ações, vende-se a Call pela mesma regra. O caixa não comprometido rende a taxa livre de risco que a própria fonte publica naquele dia.

Uma volta completa é o percurso caixa → ações → caixa. Com strike-alvo de 7%, dez ativos em sete meses produziram 7 voltas — e 3 dos 10 não fecharam nenhuma. A 12% de distância, oito dos dez nunca completaram o percurso no período inteiro. Só na versão praticamente colada ao preço à vista, com strike a 3%, a Roda girou com alguma regularidade: 16 voltas, e nenhum ativo parado.

4.Por que ela não gira: as duas pernas pedem direções opostas

A explicação não é acidental nem própria do período medido. Ela está na definição das duas transições. A Put só é atribuída se o ativo cair abaixo do strike; a Call só é exercida se o ativo subir acima do strike. Uma volta completa exige, portanto, uma queda seguida de uma alta — nessa ordem, e cada uma dentro da janela de um vencimento.

As duas colunas da direita andam em sentidos contrários. A correlação entre elas nos sete vencimentos é −0,698. Contra a direção do mercado, a atribuição correlaciona −0,969 e o exercício, +0,825 — a transição de entrada é praticamente uma leitura da queda do mês, e a de saída, da alta. Em nenhum dos sete vencimentos as duas taxas passaram de 40% ao mesmo tempo.

Isso reorganiza a leitura da tabela anterior. As duas frequências agregadas eram próximas — 30,34% e 28,94% — porque o período de sete meses teve meses de queda e meses de alta. Dentro de cada mês, porém, uma das duas transições está praticamente desligada. Somar as duas e concluir que a estrutura tem alta rotatividade descreve o agregado e ignora que as duas metades nunca acontecem juntas.

5.Fase 1: o capital que a Put compromete

Na primeira fase, o dimensionamento parte da obrigação e não do prêmio. O capital que a Put pode exigir é o strike multiplicado pela quantidade de ativos do contrato — na maioria das séries de ação da B3, cem ações por contrato, embora o lote precise ser conferido na própria série, como o curso 2 mediu.

A diferença entre dimensionar pela obrigação e dimensionar pelo prêmio desejado aparece na conta inversa. Um investidor que queira receber R$ 1.000 de prêmio com Puts que pagam 0,85% do strike — a taxa mediana medida nos sete ciclos, na faixa de 7% de distância — precisa vender cerca de R$ 118 mil em obrigação. É esse número, e não o prêmio, que define o tamanho da posição.

6.O prêmio alto não anuncia queda: anuncia atribuição

Uma leitura comum ao escolher o ativo é comparar prêmios: entre duas Puts na mesma distância relativa do preço, prefere-se a que paga mais. A pergunta que o dado responde é o que esse prêmio maior está remunerando.

A comparação só isola a volatilidade implícita se a distância do strike estiver travada — Put mais perto do dinheiro paga mais e também é atribuída com mais frequência, e comparar prêmios sem travar a distância mediria proximidade, não risco percebido. Por isso as séries foram separadas em cinco faixas estreitas de distância, e dentro de cada uma comparou-se o tercil mais barato com o mais caro.

No agregado das cinco faixas, o tercil mais caro foi atribuído em 35,6% dos casos contra 23,8% do mais barato — uma diferença de 11,8 pontos percentuais. O padrão vale em quatro das cinco faixas e se inverte na mais próxima do dinheiro, onde as duas taxas já são altas. A faixa mais distante é a que mais separa: 5,52% contra 28,97%.

7.Exercício, atribuição e o que muda de fato

Ser atribuído não é falha operacional: numa Put com Caixa Reservado, a possibilidade de adquirir o ativo faz parte do desenho. O que muda com a atribuição não é o acerto da decisão — é a natureza do risco carregado.

A tabela do material-base descreve essa passagem em termos de gregas — Delta positivo antes e depois, Theta positivo na primeira fase, neutro na segunda. Os três sinais estão corretos. O que a descrição qualitativa não mostra é a magnitude, e ela é grande o bastante para mudar a leitura.

8.Fase 2: o que se encontra depois da atribuição

A atribuição entrega as ações pelo strike, e o prêmio recebido reduz o custo econômico dessa entrada: o custo de aquisição é o strike menos o prêmio. A pergunta prática da segunda fase é onde o preço de mercado está em relação a esse custo no momento em que a próxima decisão precisa ser tomada.

A resposta foi medida em 210 atribuições de Puts com strike entre 2% e 10% de distância, olhando a cadeia do vencimento seguinte no primeiro pregão depois de cada vencimento.

• Em 84,8% dos casos o ativo já estava abaixo do custo de aquisição, a 5,93% de distância (mediana).
• Existe Call com strike igual ou acima do custo em 100% dos casos, e todas registraram negócio no dia — a ausência de strike não é o problema.
• Essa Call paga 1,17% do custo (mediana), contra 2,27% da Call a 3% acima do preço do dia: 1,94× menos.
• Em 80,3% dos casos, a Call a 3% acima do preço do dia tem strike abaixo do custo de aquisição.

É por isso que a chamada regra de ouro de nunca vender Call abaixo do preço médio não pode ser lida como proibição nem descartada como superstição. Ela tem um preço, e o preço é este: 1,94× de prêmio a menos, por um tempo de espera cuja mediana o curso não pode estimar sem supor a trajetória futura do ativo. A decisão depende de qual preço de saída é aceitável, não de uma regra fixa.

9.A rolagem e o preço de adiar

Rolar uma opção é encerrar o contrato atual — recomprando a posição vendida — e abrir outro, com strike diferente, vencimento posterior ou ambos. A descrição usual enfatiza o crédito adicional e o tempo ganho. A conta completa tem dois lados, e o débito da recompra é o lado que costuma ficar de fora.

A medição usou 1.007 Puts que terminaram dentro do dinheiro, com as duas pontas cotadas no MESMO pregão — a recompra da série que vence e o prêmio da série do vencimento seguinte. Comparar preços de dias diferentes mediria o calendário, não a rolagem.

Rolar para o mesmo strike é, na mediana, uma operação de resultado nulo: metade das vezes gera crédito, metade gera débito, e o líquido mediano é praticamente zero. Rolar para um strike menor — a manobra que reduz o preço contratual de uma futura aquisição — custa dinheiro no ato: reduzir o strike em 5% custou 3,62% do preço da ação, ou seja, cerca de dois terços do benefício foram pagos imediatamente.

10.O que o livro de ofertas cobra por volta

A Roda é uma estratégia de repetição: cada volta exige pelo menos duas ordens, e cada rolagem acrescenta mais duas. O custo implícito de cada ordem é a distância entre o preço que se vê e o preço que se executa, e ele foi medido nas séries efetivamente escolhidas pela simulação.

• O spread entre a oferta de compra e a de venda é de 33,3% do prêmio (mediana) nas séries escolhidas.
• A oferta de compra — o preço que quem vende executa de imediato — fica 16,7% abaixo do fechamento (mediana).
• Refazendo a Roda inteira executando no livro, o prêmio acumulado a 7% cai de 7,66% para 5,77% do capital: 24,7% do prêmio.
• O resultado da estratégia perde 2,15 pontos percentuais no período de sete meses.

11.A conta do ciclo inteiro

Acompanhar a Roda somando prêmios recebidos descreve uma das pernas. O resultado econômico do ciclo é a soma de todos os fluxos — prêmios, desembolso da atribuição, entrada da venda das ações — mais o valor do que ainda estiver na carteira no fim.

Esse é o ciclo que fecha. Nos sete ciclos reconstituídos, a maior parte não fechou, e é aí que a diferença entre somar prêmios e apurar o resultado aparece com clareza. A tabela abaixo compara, para cada distância de strike, o prêmio acumulado nos sete ciclos com o que a estratégia de fato entregou, e põe ao lado as duas alternativas óbvias: comprar a ação no primeiro dia e mantê-la, ou deixar o dinheiro no caixa.

Os números são medianas dos dez ativos, em 212 dias corridos. O caixa rendeu 8,26% porque a taxa livre de risco que a fonte usa para precificar a cadeia esteve entre 15,00% e 14,25% ao ano no período — e ela caiu ao longo dos sete ciclos, motivo pelo qual foi lida a cada dia de decisão em vez de fixada num valor.

12.A Roda é uma posição de carteira

Cada Roda parece uma operação isolada, com o seu ativo, o seu strike e o seu vencimento. Rodando dez delas em paralelo, com capital reservado para todas, a independência desaparece: a transição que converte caixa em ações é acionada pelo mesmo fator em todos os ativos ao mesmo tempo.

Com strike-alvo de 7%, a carteira saiu de zero para sete ativos convertidos num único ciclo, e chegou a dez de dez em julho. A progressão dos sete ciclos é 0 → 7 → 3 → 7 → 9 → 10 → 7, e o maior número de atribuições num só ciclo foi 7 de 10 — a estratégia que começa inteira em caixa esteve, em um dos sete meses, inteiramente comprada em ações, sem que nenhuma decisão de comprar ações tivesse sido tomada.

A carteira igualmente ponderada das dez Rodas rendeu +0,50% no período com strike a 7%, contra −3,76% das dez ações compradas e mantidas e +8,26% do caixa. A comparação entre as três é a mesma da seção anterior; o que muda aqui é a leitura de risco: durante o pico de conversão, a carteira não tinha nenhuma reserva livre — todo o capital estava exposto à variação dos ativos.

13.Estilo de execução: dimensões, não percentuais

É comum descrever uma Roda como conservadora ou agressiva por um percentual — de caixa comprometido, de ações cobertas. Os números medidos mostram por que esses rótulos não se sustentam sozinhos: mover uma dimensão na direção defensiva costuma mover outra na direção oposta.

14.Quando a Roda deixa de ser coerente

A estratégia se apoia em duas disposições que precisam continuar verdadeiras: comprar o ativo pelo strike da Put e vendê-lo pelo strike da Call. Quando qualquer uma das duas deixa de ser aceitável, o que resta é uma sequência de operações sem a premissa que as justificava.

• A disposição de comprar acabou. Se o ativo pelo strike deixou de ser um resultado aceitável, a Put não deveria ser aberta — e a que estiver aberta é uma obrigação a administrar, não um ciclo a continuar.
• A disposição de vender acabou. Se nenhum strike de Call representa um preço de saída aceitável, a segunda fase não tem operação coerente. Manter as ações sem vender Call é uma decisão legítima e interrompe a Roda.
• O tamanho não cabe. Se a conversão simultânea de todas as posições ultrapassa os limites da carteira, o problema é de dimensionamento, e ele já existe antes de qualquer atribuição.
• A liquidez não permite. Com spread mediano de 33,3% do prêmio nas séries líquidas, uma série ilíquida pode consumir o prêmio inteiro na ida e na volta.
• O prêmio não compensa. A Put de 5% a 10% fora do dinheiro paga menos que o caixa em boa parte das séries, como o curso anterior mediu — e essa comparação precisa ser refeita a cada ciclo, porque a taxa livre de risco muda.
• A proteção que se busca é outra. A Roda não protege contra queda: o prêmio reduz o ponto de equilíbrio em alguns por cento e a exposição ao ativo permanece integral depois da atribuição.

15.Laboratório: monte um ciclo e veja onde ele para

O laboratório abaixo monta um ciclo completo com os números que você escolher — preço do ativo, distância dos strikes e prazo — e mostra os quatro desfechos possíveis, o resultado econômico de cada um e o que aconteceu, na medição, com as séries da faixa escolhida.

16.Checklist antes de iniciar uma Roda

• Comprar este ativo pelo strike da Put seria um resultado aceitável hoje, com o preço onde está?
• Se todas as Puts abertas forem atribuídas no mesmo mês — o que aconteceu em 7 de 10 num único ciclo —, a carteira resultante cabe nos meus limites?
• O caixa está efetivamente reservado, ou dependeria de vender outros ativos justamente num mês de queda?
• Conheço o strike, o vencimento, o estilo de exercício e a quantidade de ativos do contrato desta série específica?
• Há data-com de provento dentro do prazo? O strike será ajustado, e a série muda de identidade.
• Qual é a oferta de compra desta série, e não só o último preço? O spread mediano é de 33,3% do prêmio.
• Se as ações chegarem, existe um strike de Call em que eu realmente aceitaria vendê-las — sabendo que em 80,3% dos casos o strike que gira a Roda fica abaixo do custo de aquisição?
• O prêmio desta Put, no prazo dela, supera o que o caixa renderia no mesmo período à taxa de hoje?
• Tenho um critério escrito para interromper o ciclo, e ele não depende de recuperar o resultado de uma posição anterior?

17.Base de dados do estudo

Os exemplos e estudos deste curso utilizam séries negociadas na B3 e dados históricos de mercado. As amostras têm finalidade educacional e servem para analisar o comportamento observado das opções nas condições estudadas. Resultados históricos não representam probabilidade futura de lucro ou prejuízo.

18.Teste seus conhecimentos

19.Continue pelo site