Collar e Put Protetora: o Preço de uma Faixa

1.Onde este curso entra na trilha

Os cursos anteriores construíram as duas metades desta estrutura em separado. O curso 5 tratou da compra de Puts, que cria um piso pagando prêmio. O curso 6 tratou da venda coberta, que recebe prêmio e cria uma obrigação de entrega. O collar é a soma exata das duas coisas sobre a mesma posição em ações.

A diferença de perspectiva é que aqui a posição no ativo já existe. Nas estruturas dos cursos 8, 9 e 10 a pergunta era qual aposta montar; aqui a pergunta é o que fazer com o que já está na carteira. Isso muda o critério: o objetivo declarado não é maximizar retorno, e sim trocar parte do potencial de alta por uma faixa de resultados mais estreita durante um período determinado.

2.O payoff, e por que o strike não é o piso

No vencimento, o resultado do collar por unidade do ativo é a soma de três parcelas: a variação da ação, o que a Put pagou e o que a Call custou. Escrito de uma vez, com S₀ o preço na montagem, S_T o preço no vencimento, Kp o strike da Put e Kc o da Call:

P&L = (S_T − S₀) + máx(Kp − S_T, 0) − máx(S_T − Kc, 0) − (prêmio da Put − prêmio da Call)

Essa expressão se reduz a algo mais simples de ler: o resultado é mín(máx(S_T, Kp), Kc) − S₀ − custo líquido. O preço final entra “grampeado” entre os dois strikes, e o custo líquido desloca a coisa toda para cima ou para baixo. É por isso que o strike da Put não é o piso: o piso é Kp − S₀ menos o que as opções custaram líquido, e o teto é Kc − S₀ menos a mesma quantia.

3.A faixa num caso medido

Em 20 de maio de 2026, a MGLU3 fechou a R$ 6,73. Um collar montado ali para o vencimento de 19 de junho, com a Put no strike de R$ 6,44 e a Call no de R$ 7,04, custava R$ 0,28 na Put e pagava R$ 0,31 na Call — um crédito líquido de R$ 0,03 por unidade. A ação terminou o período em R$ 4,62.

As duas linhas do meio são o ponto do curso. A Put protetora entregou o mesmo piso e ficou 4,61 pontos percentuais atrás do collar, porque pagou o prêmio inteiro. A Call coberta, que muita gente descreve como “estrutura defensiva”, devolveu quase toda a queda — o prêmio recebido cobre um pedaço pequeno de um movimento grande.

4.“Sem custo” é um preço, não uma escolha

O material chama de zero-cost collar a montagem em que o prêmio recebido na Call se aproxima do pago na Put, e apresenta isso como uma decisão de strikes — como se coubesse ao investidor escolher a faixa e depois verificar o custo. A ordem é a inversa. Escolhido o piso, o mercado informa onde o teto pode ficar; não há liberdade nessa segunda decisão.

A pergunta foi feita nessa ordem de propósito, seguindo a régua do próprio material — decidir primeiro o risco que se quer limitar. Fixado o piso, o teto medido é o strike mais distante cuja Call ainda paga a Put inteira.

A faixa que sobra é assimétrica, e sobra para o lado da alta. Nenhuma das cinco linhas é simétrica, e a assimetria é maior justamente onde o hedge é mais apertado: com o piso a −2,5%, o teto cabe a quase o dobro da distância.

5.Separando o juro do skew

Comparar “a Put a −5% do preço à vista” com “a Call a +5% do preço à vista” parece uma comparação justa e não é. O que torna duas opções comparáveis não é a distância até o preço à vista, e sim a distância até o preço a termo — o preço à vista corrigido pelo juro até o vencimento. Com a taxa livre de risco em torno de 14,75% ao ano e 30 dias corridos até o vencimento, esse deslocamento é de mais de 1% do preço.

Ou seja: a Call a +5% do preço à vista está mais perto do dinheiro a termo do que a Put a −5%. Ela vale mais por esse motivo, antes de qualquer consideração sobre volatilidade. Para saber quanto de cada coisa há no prêmio líquido, cada perna foi reprecificada trocando um input por vez.

O juro vale 3,55× o skew, e é ele que troca o sinal da estrutura. Sem o juro, o collar simétrico de ±5% seria um débito em 50 dos 70 pares — que é exatamente o mercado descrito nos manuais escritos para juros próximos de zero. Com o juro brasileiro, ele é um débito em 2.

6.O sorriso é torto, e o lado torto é o do seguro

O skew existe e é grande — a medição confirma o material. O que ele não é, no Brasil, é a força decisiva. Medindo a volatilidade implícita mediana em cada distância do preço à vista, contra a implícita do dinheiro (30,31%):

A curva não é um sorriso simétrico: ela é uma rampa do lado das Puts e quase plana do lado das Calls. Comparando pares equidistantes, a Put está mais cara que a Call em 74,3% dos casos a ±2,5%, em 81,4% a ±5% e em 87,1% a ±10%, com diferenças de 1,78, 2,52 e 3,87 pontos de volatilidade.

A leitura econômica é direta: quem compra proteção paga um adicional por ela, e o adicional cresce quanto mais longe está o piso. Isso é consistente com a ideia de que o mercado precifica quedas rápidas como mais prováveis do que altas rápidas do mesmo tamanho. O que o material deixa de fora é que, no prazo de um mês e com o juro brasileiro, esse adicional é menor do que o desconto embutido no preço a termo.

7.O collar é uma trava de alta com o dinheiro no bolso

Há uma segunda leitura da estrutura que não aparece no material e que muda o modo de pensar nela. A paridade entre Puts e Calls diz que ação comprada mais Put comprada de strike Kp equivale a uma Call comprada de strike Kp. Somando a Call vendida de strike Kc, o collar inteiro vira:

ação + Put(Kp) − Call(Kc) ≡ trava de alta Kp/Kc + Kp·e^(−rT) em caixa

Ou seja: exatamente a trava de alta do curso 8, montada entre os mesmos dois strikes, mais um título de renda fixa que vence valendo Kp. Não é analogia — é identidade, e os dois lados têm o mesmo payoff por construção. O que se pode medir é se os preços reais respeitam a igualdade.

As duas montagens custam praticamente o mesmo — a diferença fica abaixo de 0,5 ponto percentual em 77,6% dos pares na faixa de ±5%. E a última coluna diz o que a estrutura é economicamente: num collar de ±5%, 94,69% do capital corresponde a uma posição de renda fixa e 5,29% a uma trava direcional entre dois strikes. Num collar de ±2,5%, a parcela em caixa passa de 97%.

8.O continuum: da faixa apertada à faixa larga

Fixando a simetria em torno do preço à vista e variando a largura, aparece a curva que o material descreve em prosa na página sobre escolha de strikes. Cada linha abaixo é a mesma montagem repetida nos 70 pares:

Duas coisas saltam da tabela. A primeira é que o crédito encolhe conforme a faixa se abre: alargar a faixa significa vender uma Call mais distante, que paga menos. A segunda é o número da coluna “dentro”: numa faixa de ±5%, o preço terminou entre os dois strikes em apenas 25,7% dos casos. Só a faixa de ±15% deixou a maioria dentro.

9.Como pensar no strike da Put

A régua do material é boa e vale repetir: comece pela perda que você aceita, não pelo prêmio que gostaria de pagar. A pergunta operacional é “se o ativo cair rápido, a partir de que preço eu quero parar de perder?”. A resposta define o strike; o custo é consequência.

• A perda tolerável é sobre a posição, não sobre o papel. Um piso a −10% numa posição que é 4% da carteira limita o estrago em 0,4% do total.
• O piso efetivo não é o strike. Some ou subtraia o custo líquido antes de comparar com o limite que você definiu.
• A grade decide junto com você. O passo mediano entre strikes é de 0,729% do preço à vista, e apenas 66,67% dos strikes existem nos dois lados — o piso “exato” quase nunca existe.
• Put muito distante começa a proteger tarde. Barata e longe é uma combinação que costuma significar que a proteção só entra depois do estrago que preocupava.
• Liquidez antes de precisão. Um strike perfeito no papel e sem oferta no livro não é uma opção disponível.

Vale registrar quanto o seguro custou e quanto pagou de volta no período medido. Somando as 70 montagens de ±5%, os prêmios pagos nas Puts somaram 117,34 pontos percentuais do preço à vista e as Puts devolveram 221,01 — 188,4% do que custaram. Elas valeram alguma coisa em 27 dos 70 vencimentos.

10.Como pensar no strike da Call

O teto é a metade da decisão em que se paga com algo que não aparece no extrato: o ganho que não veio. A pergunta correta é “até que preço eu aceito vender esta posição neste prazo?”, e ela é uma pergunta sobre a sua tese, não sobre o prêmio.

Nas 70 montagens de ±5%, a Call terminou dentro do dinheiro em 25 vencimentos e devolveu 185,55 pontos percentuais contra 156,96 recebidos. O caso extremo foi a PRIO3 no vencimento de março: o teto custou 22,11 pontos percentuais do preço à vista numa única montagem.

11.O que o collar faz com o resultado

Comparar estruturas por atributo — “mantém o potencial de alta”, “o prêmio é pago integralmente” — é útil para entender a mecânica e insuficiente para decidir. As quatro posições foram montadas sobre os mesmos 70 pares, nos mesmos strikes e no mesmo pregão, e carregadas até o vencimento.

A leitura correta está na coluna do desvio-padrão e na última. O collar cortou a dispersão em 61,93% e eliminou por completo as perdas acima de 10% — e a mediana ficou praticamente onde estava. O produto do collar não é retorno: é o formato da distribuição. Com a faixa de ±2,5%, o corte de dispersão chega a 79,33%, e ali não houve nem uma perda acima de 5%.

A linha da Call coberta merece atenção separada. Ela tem a maior mediana da tabela — o prêmio entra em todo vencimento em que o teto não é atingido — e o segundo pior caso, com 16 perdas acima de 10%. É a assinatura de uma estrutura que troca a ponta boa por prêmio sem construir piso nenhum.

12.Collar contra Put protetora: a conta do financiamento

As duas estruturas têm o mesmo piso e diferem no que fazem com a alta. A Put protetora paga o prêmio inteiro e mantém a valorização aberta; o collar vende o teto para reduzir — ou eliminar — esse custo. No período medido, com faixa de ±5%:

A Put protetora tem mediana negativa porque o prêmio sai de todo vencimento e o piso só devolve em alguns. O collar corrige isso vendendo o teto — e paga por essa correção com a coluna do melhor caso, que caiu de +24,40% para +6,02%. A escolha entre as duas é uma escolha sobre qual ponta da distribuição importa mais.

13.Collar contra stop loss: o que o gap faz com cada um

O material compara as duas ferramentas e acerta a distinção: o collar é uma estrutura de derivativos com payoff definido, o stop é uma instrução de execução. A diferença prática aparece quando o preço abre longe do fechamento anterior — o stop executa onde houver contraparte, a Put vale pelo strike de qualquer jeito.

Essa diferença só se mede com o preço de abertura, e não com o de fechamento. Nas 4.896 aberturas dos dez ativos em dois anos:

O resultado é honesto nos dois sentidos. O gap que atravessa um stop de −5% é raro — 0,22% dos pregões — e, quando acontece, custa 1,58 ponto percentual a mais do que o gatilho prometia, com um caso de 8,10. A vantagem do collar nesse quesito específico é real e pequena; ela não sustenta sozinha a escolha da estrutura.

14.Delta: a exposição muda dentro da faixa

A ação contribui com Delta de 1 por unidade. A Put comprada acrescenta Delta negativo, e a Call vendida também — porque uma Call comprada tem Delta positivo e a posição está do outro lado. O Delta líquido do collar é, portanto, sempre menor que 1, e ele diz quanto da variação do ativo ainda chega até você.

Esse número resolve uma confusão comum de dimensionamento. Uma posição de R$ 100 mil com collar de ±2,5% não é uma posição de R$ 100 mil em ações: em termos de sensibilidade a preço, ela se comporta como R$ 22 mil. Quem soma o valor de mercado da posição colarizada ao total de renda variável da carteira está contando quatro vezes mais exposição do que tem — e é a mesma conclusão a que a identidade com a trava chegou por outro caminho.

15.Theta e Vega: quem decide o sinal é o teto

O material pede, com razão, que não se trate o collar como “Theta positivo” ou “Theta neutro” por definição: uma perna paga a passagem do tempo e a outra a recebe, e o sinal líquido depende da estrutura. A ressalva é testável, e testá-la exige uma amostra que contenha os casos em que ela prevê falhar.

Nos collars simétricos, o Theta líquido é positivo em 95,7% a 100% dos pares, dependendo da faixa. Esse número está correto e não testa nada: a simetria fixa a condição. Variando piso e teto de forma independente — cinco pisos por cinco tetos, 25 combinações em cada um dos 70 pares — a fronteira aparece.

As duas gregas viram na mesma direção e pelo mesmo motivo: quem manda é a distância do teto. Com a Call vendida perto do preço, ela concentra valor extrínseco e a estrutura fica vendida em tempo e em volatilidade. Com a Call longe, a Put comprada domina e o sinal inverte nas duas. Mover o piso quase não altera nada — comparando as duas últimas linhas da tabela, deslocar o piso de −2,5% para −15% muda o Theta positivo de 10,0% para 95,7% apenas porque o teto ficou relativamente mais perto do piso.

16.Rho: o crédito é o juro, e o juro se mexe

Se o crédito do collar vem do preço a termo, uma queda na taxa de juro tem de encolhê-lo. É exatamente isso que a grega correspondente mostra: o Rho líquido da estrutura é negativo em 100% dos 70 pares, em todas as faixas medidas.

A consequência é prática. Quem monta collars regularmente e vê o crédito diminuindo ao longo dos meses não está necessariamente diante de uma mudança na percepção de risco do mercado; pode estar apenas diante de um ciclo de corte de juro. A taxa livre de risco publicada pela fonte caiu de 15,00% em janeiro para 14,25% em julho de 2026 — cada montagem deste curso usa a taxa do próprio dia, e não uma constante lida uma vez.

17.Antes do vencimento: o piso já está lá

A frase de advertência mais repetida sobre o collar é que a estrutura “é simples no vencimento e dinâmica antes dele”. Sete montagens foram acompanhadas pregão a pregão, do dia da montagem até o vencimento, remarcando as duas pernas a mercado todo dia.

O resultado nuança a advertência. A marcação do collar ficou abaixo do piso do payoff em 1 das 7 séries, e por 0,01 ponto percentual. Comparada com o payoff que a estrutura teria se vencesse naquele dia naquele preço, ela fica 0,23 ponto percentual abaixo na mediana e converge para 0,02 no último dia. O motivo é aritmético: as duas pernas têm valor extrínseco e ele entra com sinais opostos, então boa parte se cancela.

O que de fato oscila é a posição dentro da faixa. A amplitude do caminho do collar foi de 4,89 pontos percentuais contra 6,57 da ação nas mesmas séries — um corte de 25,5%. As sete estiveram em lucro em algum momento e quatro terminaram assim.

18.Execução: o “zero” é menor que o spread

O material avisa duas vezes que o preço da tela não é o preço da execução: uma vez na página sobre custo, outra na de liquidez. Nas estruturas dos cursos 8, 9 e 10 esse aviso ganhou uma régua — o spread das pernas dividido pelo prêmio líquido — e ela se aplica aqui com um agravante que é o próprio nome da estrutura.

O collar sem custo tem duas pernas e ainda assim aparece acima do condor de quatro. A causa é a mesma que os cursos 8 e 10 já tinham isolado: o que decide não é o número de pernas, é o denominador. Uma estrutura montada para que o prêmio líquido seja perto de zero produz, por construção, o denominador mais frágil possível.

19.Provento: a faixa desce junto com a ação

O material trata dividendo como um risco da Call vendida, e para o mercado americano isso está certo: perto da data em que o provento deixa de ser devido, uma Call dentro do dinheiro e com pouco valor extrínseco pode ser exercida antes do prazo, e o lançador entrega as ações sem receber o dividendo. No Brasil existe um mecanismo a mais que o material não menciona.

A B3 ajusta o preço de exercício das séries em aberto quando o ativo distribui provento. Dos 70 pares medidos, 23 (32,86%) tiveram ajuste no período da estrutura — e em 23 de 23 as duas pernas foram ajustadas juntas. A faixa inteira desce com a ação, e quem tem as ações recebe o provento.

20.Exercício antecipado: a perna vendida é a exposta

O material pede que se confirme o estilo de exercício da série antes de montar, e o pedido é bem colocado: na B3, opções sobre ações podem ser europeias ou americanas conforme o contrato. A medição mostra que essa verificação não é uma formalidade, e que a assimetria é sistemática.

A perna que você vende é a que pode ser exercida contra você antes do prazo; a que você compra só pode ser exercida no vencimento. Das 34 Calls americanas, 14 terminaram dentro do dinheiro, e 4 juntaram os três ingredientes do cenário que o material descreve: estilo americano, dentro do dinheiro e provento distribuído no período da estrutura.

21.Monte e teste no simulador

A calculadora abaixo precifica as duas pernas pelo mesmo modelo que o Simulador de Opções usa, com a taxa livre de risco e a volatilidade que você informar. Ela mostra o custo líquido, o piso, o teto e o ponto de equilíbrio — e, para o piso escolhido, o teto que zeraria o custo, que é a medição central deste curso reproduzida no seu próprio cenário.

• Comece com a taxa em 14,75% e veja o teto de custo zero. Depois zere a taxa e observe o teto se aproximar do piso — é a decomposição da seção 5 acontecendo na sua frente.
• Suba a volatilidade da Put acima da da Call, na diferença medida de 2,52 pontos, e veja o efeito do skew isolado.
• Aperte a faixa e acompanhe o Delta líquido cair: a posição vai deixando de se comportar como a ação.
• Compare o piso com o strike da Put. Eles só coincidem quando o custo líquido é exatamente zero.

22.O que a medição desmente e o que ela confirma

Checklist antes de montar

• Qual posição exatamente será protegida, e por quanto tempo?
• Qual queda você aceita até o vencimento — e o piso efetivo, já com o custo líquido, respeita esse limite?
• Até que preço você aceita vender a posição neste prazo? Esse é o teto, e ele vem da sua tese.
• Se o objetivo é custo próximo de zero, onde o mercado põe o teto para o piso que você escolheu?
• Qual o Delta líquido da montagem, e como a posição deve entrar no cálculo de exposição da carteira?
• Onde está o teto em relação ao piso — e, portanto, de que lado ficam o Theta e o Vega?
• As duas pernas têm oferta de compra e de venda, ou só preço teórico?
• Qual o spread somado das duas, comparado com o prêmio líquido da estrutura?
• Qual o estilo de exercício da Call que você vai vender, e há provento previsto até o vencimento?
• O que você faz se a Call for exercida antes e você ficar só com a Put?
• O plano é carregar até o fim, encerrar antes ou rolar — e, nos dois últimos casos, sob que condição?

23.Base de dados do estudo

Os exemplos e estudos deste curso utilizam séries negociadas na B3 e dados históricos de mercado. As amostras têm finalidade educacional e servem para analisar o comportamento observado das opções nas condições estudadas. Resultados históricos não representam probabilidade futura de lucro ou prejuízo.

24.Teste seus conhecimentos