Straddle e Strangle: Estratégias com Volatilidade

1.Direção deixa de ser a pergunta

Todas as estruturas dos cursos anteriores começavam por uma direção. A compra a seco aposta que o ativo sobe ou que cai. A venda coberta aceita entregar acima de um preço. A Roda encadeia as duas. A trava vertical limita as duas pontas, mas continua escolhendo um lado. O Straddle e o Strangle comprados fazem outra pergunta: não para onde, e sim quanto.

A construção é a mesma nas duas: comprar uma Call e uma Put do mesmo vencimento. Uma ganha se o ativo subir, a outra se cair — e como as duas foram pagas, o resultado só aparece quando o movimento for grande o bastante para cobrir os dois prêmios. Acertar que “houve alta” não basta; é preciso que a alta pague a Call e a Put que virou pó.

Antes de chegar lá, é preciso separar dois conceitos que a mesma palavra “volatilidade” carrega, e que decidem o preço do que se está comprando.

2.Volatilidade realizada e volatilidade implícita

A volatilidade realizada descreve quanto o ativo de fato oscilou numa janela: é o desvio-padrão dos retornos diários, anualizado. Ela é um fato do passado, calculável a partir da série de preços, sem opinião nenhuma. A volatilidade implícita é outra coisa: é o valor que, colocado num modelo de precificação, faz o preço teórico da opção bater com o prêmio observado no mercado. Ela é uma leitura de preço, não uma previsão.

Nos 70 pares medidos, a implícita das duas pernas no dinheiro tinha mediana de 30,57% na montagem. A volatilidade realizada nos 30 pregões anteriores era 29,91%, e a que apareceu no período operado foi 28,85%. A implícita ficou acima da realizada futura em 42 dos 70 pares, com prêmio mediano de 2,13 pontos percentuais — o pagamento que o comprador faz pela incerteza, e que o vendedor recebe.

3.O Long Straddle: mesma data, mesmo strike

O Long Straddle compra uma Call e uma Put sobre o mesmo ativo, com o mesmo strike e o mesmo vencimento. O strike costuma ficar perto do preço à vista, e é essa escolha que dá à estrutura o formato simétrico em torno do preço atual. O custo inicial é a soma dos dois prêmios, e ele é também a perda máxima no vencimento.

No vencimento só o valor intrínseco importa. Se o ativo terminar acima de K, a Call vale a diferença e a Put vira pó; abaixo de K, o contrário. Exatamente em K as duas expiram sem valor. Como uma das pernas sempre morre, a que sobra precisa cobrir sozinha o que as duas custaram — e é por isso que o custo total entra dos dois lados do ponto de equilíbrio.

A assimetria entre os dois lados é real, mas menor do que costuma parecer: na alta o ganho não tem teto teórico, enquanto na queda ele para em K menos o custo, porque o preço não fica negativo. Em prazos de 30 dias, a diferença raramente pesa — o que decide é a distância percorrida, não o limite inferior.

4.O Long Strangle: a mesma ideia, com os strikes afastados

O Long Strangle também compra uma Call e uma Put do mesmo vencimento, mas com strikes diferentes: a Put abaixo do preço à vista e a Call acima, as duas fora do dinheiro. Como opções fora do dinheiro custam menos, o desembolso cai — e, com ele, cai também a região em que a estrutura tem qualquer valor no vencimento.

A diferença entre as duas linhas de perda máxima é a diferença estrutural inteira. No Straddle a perda total é um ponto: o ativo teria de fechar exatamente no strike. No Strangle ela é um intervalo, e o intervalo cresce à medida que os strikes se afastam. É a mesma troca que aparece em toda a operação com opções — pagar menos por uma exigência maior — e a seção seguinte dá o tamanho dela na cadeia real.

A figura usa uma montagem real. Em 22/07/2026 a PETR4 fechou a R$ 42,58; o Straddle no strike de R$ 42,61 custava R$ 2,84 (Call R$ 1,57 + Put R$ 1,27) e o Strangle com Put em R$ 40,36 e Call em R$ 44,61 custava R$ 1,28 — 54,93% mais barato. No vencimento, em 21/08, o ativo fechou a R$ 44,30: subiu 4,04%. O Straddle terminou com R$ 1,69 de intrínseco contra R$ 2,84 de custo, uma perda de 40,49%; o Strangle terminou entre os dois strikes e perdeu os R$ 1,28 inteiros.

5.Um exemplo numérico, cenário a cenário

Antes dos números medidos, vale fixar a mecânica num exemplo redondo. Ativo a R$ 50,00; Call de strike R$ 50,00 custando R$ 3,00 e Put de mesmo strike custando R$ 2,50. O custo total é R$ 5,50 por unidade, e os pontos de equilíbrio ficam em R$ 44,50 e R$ 55,50.

A linha de R$ 53,00 é a que costuma surpreender: o ativo subiu 6%, a Call terminou com R$ 3,00 de valor e a operação perdeu R$ 2,50. Acertar a direção e ainda perder não é anomalia — é o desenho da estrutura, e o curso 5 já tinha medido o mesmo efeito na compra a seco, onde 38,19% das operações que acertaram a direção terminaram no prejuízo. Aqui o efeito é maior, porque há dois prêmios a cobrir.

Um Strangle sobre o mesmo ativo, com Put de R$ 45,00 a R$ 1,50 e Call de R$ 55,00 a R$ 1,20, custaria R$ 2,70 — menos da metade. Em compensação, os equilíbrios iriam para R$ 42,30 e R$ 57,70, e qualquer preço final entre R$ 45,00 e R$ 55,00 devolveria zero, com perda integral dos R$ 2,70.

6.O que a cadeia real cobrou por essa exigência

Nas 70 montagens medidas — dez ativos líquidos, sete vencimentos de 2026, entrada 30 dias antes de cada um —, o Straddle no dinheiro custou 7,01% do preço do ativo na mediana, com o intervalo entre o primeiro e o terceiro quartil indo de 6,04% a 8,59%. O strike escolhido ficou, no pior caso, a 0,97% do preço à vista: são straddles genuinamente no dinheiro, não aproximações.

Para empatar, o ativo precisava se afastar 6,89% do preço de partida (mediana do equilíbrio superior). No mesmo período, o ativo mediano se deslocou 9,57% em 30 dias. A exigência, portanto, não era desproporcional ao que o mercado costuma entregar — e o desfecho reflete isso: 40 das 70 montagens terminaram no lucro (57,14%), com retorno mediano de +27,22% sobre o valor investido.

Repare que o retorno mediano do Strangle a 5% (+32,59%) é maior que o do Straddle (+27,22%), enquanto o retorno mediano do Strangle a 10% é −100%. E o agregado, ponderando cada montagem pelo que ela custou, inverte de novo: +31,76% no Straddle, +44,75% no Strangle a 5% e +26,23% no de 10%. As três leituras descrevem a mesma amostra e respondem a perguntas diferentes — quanto rendeu o caso típico, quanto rendeu o conjunto, e com que frequência houve perda integral.

7.O prêmio como referência de movimento — e o que ela acerta

É prática comum ler o custo do Straddle no dinheiro como a estimativa de movimento embutida nos preços: se um straddle de strike R$ 100,00 custa R$ 8,00, os equilíbrios ficam em R$ 92,00 e R$ 108,00, e diz-se que “o mercado está precificando 8%”. A leitura correta é mais estreita — isso é o que a estrutura exige para empatar, não uma probabilidade nem uma previsão.

Confrontada com o que aconteceu, a referência mostrou-se razoável no agregado e fraca caso a caso. O ativo andou mais do que a estrutura exigia em 42 dos 70 pares (60,00%), e a razão mediana entre movimento realizado e movimento exigido foi 1,37. Mas a correlação entre o exigido e o realizado ficou em 0,325, e a correlação de postos, em 0,268: o custo do straddle ordena mal quais ativos vão se mover mais.

Cinco dos sete vencimentos foram positivos e dois, negativos. O intervalo entre o melhor e o pior é de mais de 145 pontos percentuais. Um resultado agregado de +31,76% construído sobre sete observações mensais não é a mesma coisa que um resultado construído sobre setenta, e a próxima seção mostra por que os setenta são muito menos independentes do que parecem.

8.Dez estruturas no mesmo mês não são dez apostas

Uma estrutura de volatilidade comprada ganha quando o preço se afasta. E o afastamento de um ativo brasileiro em um mês é dominado pelo que acontece com o mercado inteiro: em cinco dos sete vencimentos, 80% ou mais dos dez ativos andaram para o mesmo lado, e a maioria média nas sete janelas foi de 82,86%.

• A correlação mediana de movimento entre pares de ativos, ao longo dos sete vencimentos, foi de 0,486 — em 45 pares comparados.
• 32,16% da variância do retorno das 70 montagens está ENTRE vencimentos, não dentro deles.
• O número de straddles vencedores por vencimento variou de 2 a 9 em 10 — nunca houve unanimidade, mas nunca houve independência.
• As sete carteiras mensais, montando os dez straddles do vencimento com peso igual em custo, foram de −25,32% a +121,54%, com cinco positivas.

A concentração do resultado reforça o ponto. Das 40 montagens vencedoras, as dez maiores responderam por 60,56% de todo o ganho, e a maior sozinha por 9,81%. Em compensação, o ganho mediano dos vencedores foi 2,31 vezes a perda mediana dos perdedores — a assimetria que a estrutura promete existe e está medida, mas ela chega concentrada em poucos casos.

9.O caminho e a distância: o que a estrutura de fato recebe

Aqui está o resultado que reorganiza tudo o que veio antes. A palavra “movimento” carrega duas grandezas diferentes, e a estrutura carregada até o vencimento recebe apenas uma delas.

O ativo mediano percorreu 31,63% para se deslocar 9,26%: de cada real de oscilação, menos de trinta centavos viraram deslocamento. E o aproveitamento variou enormemente — de 0,79% (o ativo oscilou o mês inteiro e voltou praticamente ao ponto de partida) a 67,71%.

Cruzando as duas grandezas com a volatilidade realizada, a separação é limpa: a volatilidade explica o caminho (correlação de 0,961) e quase não explica a distância (0,343). E o retorno do Straddle acompanha a distância (0,816), não a volatilidade (−0,068).

É isso que explica o resultado seguinte, que à primeira vista parece um erro de cálculo. Separando as 70 montagens em dois grupos — aquelas em que a volatilidade realizada superou a implícita e aquelas em que não superou —, a taxa de acerto foi 16 de 28 (57,14%) no primeiro grupo e 24 de 42 (57,14%) no segundo. As duas frações são idênticas. Saber de antemão qual das duas volatilidades seria maior não teria mudado a chance de a operação dar certo.

10.As gregas da montagem: o Delta que não é neutro

A descrição corrente do Straddle no dinheiro diz que a Call tem Delta próximo de +0,50 e a Put, próximo de −0,50, de modo que a estrutura nasce quase neutra em direção. As gregas publicadas pelo provedor para os 70 pares, no pregão de montagem, mostram outra coisa.

• O Delta líquido do Straddle foi positivo em 70 de 70 pares, com mediana de +0,1413.
• O menor valor observado foi +0,0514 e o maior, +0,2273; 58 dos 70 ficaram acima de 0,10 em módulo.
• A causa está na perna de Call: as 70 Calls no dinheiro tinham Delta acima de 0,50, com mediana de 0,5718.
• No Strangle o efeito persiste, menor: +0,1138 a 5% de cada lado e +0,0723 a 10%, positivos em 70 de 70 nas duas configurações.

A explicação é a mesma que o curso 4 já tinha medido para a Call isolada, e aqui ela aparece dobrada. Com juro de dois dígitos, o preço a prazo do ativo fica acima do preço à vista; um strike igual ao preço à vista está, portanto, abaixo do preço a prazo, e a Call correspondente está tecnicamente dentro do dinheiro na régua que importa para o modelo. Como o Delta da Put no mesmo strike é aproximadamente o da Call menos 1, somar as duas devolve o dobro do desvio: se a Call tem 0,5718, a estrutura tem cerca de +0,1436.

11.Gamma positivo: a neutralidade é temporária

O Gamma positivo é a razão de a estrutura existir. Se o ativo sobe, o Delta da Call cresce e o da Put perde magnitude; a posição, que começou quase equilibrada, passa a ficar comprada. Se o ativo cai, acontece o inverso. A exposição direcional se forma na direção do movimento, sem que ninguém precise decidir nada.

Isso tem uma consequência que a medição da trajetória confirma: o resultado da estrutura acelera com a distância. Não é uma posição linear que ganha proporcionalmente ao movimento — é uma posição que ganha cada vez mais rápido quanto mais longe o preço vai, e cujo prejuízo é limitado ao prêmio quando ele não vai a lugar nenhum.

12.Quase tudo o que se paga é tempo

Num Straddle montado no dinheiro, o valor intrínseco das duas pernas somadas é praticamente zero — o que se paga é, quase inteiramente, valor extrínseco. Nas oito séries acompanhadas pregão a pregão, o extrínseco representava 97,14% do prêmio no pregão de montagem. Vinte pregões depois, a 10 do vencimento, ele era 24,15%. No último pregão, 4,70%.

O Theta da montagem confirma a mesma história, e traz um detalhe que muda a comparação entre as duas estruturas. Medido em percentual do prêmio pago, o decaimento do primeiro dia foi de 1,67% no Straddle no dinheiro, 3,21% no Strangle a 5% de cada lado e 5,23% no Strangle a 10%.

A volatilidade implícita das mesmas séries seguiu estável ao longo de quase toda a janela — mediana de 25,19% no trecho em que ela é legível, com mais de cinco pregões pela frente — e então subiu: 37,16% a quatro pregões do fim e 69,05% no último. Esse salto não é leitura de mercado. Com o prazo tendendo a zero, qualquer resto de prêmio só é explicável, dentro do modelo, por uma volatilidade enorme; a implícita publicada nos últimos pregões descreve o limite matemático da inversão, não um aumento de incerteza. A régua honesta perto do vencimento é o extrínseco em reais, que caiu monotonicamente.

13.O payoff do vencimento não descreve o caminho até ele

O diagrama em “V” descreve um único instante: o fechamento do dia do vencimento. Em qualquer outro momento a posição é marcada a mercado, e o preço de cada perna responde a preço à vista, tempo restante, volatilidade implícita e juros. As oito séries acompanhadas dia a dia mostram o tamanho dessa diferença.

• 6 das 8 séries estiveram no lucro em algum momento entre a montagem e o vencimento.
• O melhor momento de cada posição rendeu +44,98% na mediana; o resultado final mediano foi −14,77%.
• A distância mediana entre o pico e o fim foi de 51,22 pontos percentuais, e 6 das 8 terminaram abaixo do próprio pico.
• A posição passou 38,64% dos pregões acima do custo de montagem, na mediana.
• Em 32,00% dos pregões o ativo variou menos de 0,5%; nesses dias a estrutura perdeu 3,58% do próprio valor na mediana, e 42 dos 56 fecharam no vermelho.

Ampliando para os 70 pares com a série completa de preços, o mesmo padrão aparece de outra forma: o maior afastamento do preço em relação ao ponto de partida superou o custo da estrutura em 55 dos 70 casos, enquanto o afastamento final superou em 42. Em treze pares — 18,57% — a operação esteve acima do ponto de equilíbrio durante o percurso e terminou abaixo dele.

14.Eventos e queda de volatilidade implícita

Antes de divulgações de resultado, decisões regulatórias ou judiciais e outros eventos com data marcada, a incerteza sobre o intervalo seguinte aumenta — e isso costuma aparecer em prêmios maiores e implícita mais alta. Resolvido o evento, parte dessa incerteza desaparece rapidamente e a implícita recua. É o fenômeno conhecido como IV Crush, e ele atinge diretamente quem está comprado em Vega.

A consequência é que uma estrutura montada antes de um evento pode perder valor mesmo com o ativo se movendo na direção esperada: o ganho pelo Delta e pelo Gamma disputa com a perda pelo Vega e pelo Theta. Dois eventos com o mesmo movimento final de 6% produzem resultados opostos se um deles foi comprado a 3% do preço do ativo e o outro a 9%.

A regra que sobrevive sem medição própria é de método, não de magnitude: a pergunta não é se o ativo vai se mover, e sim se ele vai se mover mais do que o preço já embutido nos prêmios. Quando um evento é amplamente esperado, a expectativa dele já está no prêmio — e a estrutura comprada precisa superar essa expectativa, não confirmá-la.

15.Escolha de strikes: o Strangle “simétrico” não é simétrico

Deslocar os strikes para longe do preço reduz o prêmio e aumenta a exigência — essa parte é aritmética. O que a medição acrescenta é que um Strangle montado com a mesma distância percentual dos dois lados não produz duas pernas equivalentes, e o desequilíbrio aparece em três lugares ao mesmo tempo.

A primeira coluna é o skew: Puts fora do dinheiro carregam volatilidade implícita maior que Calls à mesma distância, e a diferença cresce à medida que os strikes se afastam. É o padrão clássico dos mercados de ações, e ele está presente nos dados.

As duas assimetrias juntas explicam por que o Delta líquido do Strangle simétrico em preço também nasce positivo — +0,1138 a 5% e +0,0723 a 10%, em 70 de 70 pares nas duas configurações. Quem quiser equilíbrio direcional precisa escolher os strikes por Delta, não por distância percentual: dois strikes com Deltas de mesma magnitude ficam em distâncias diferentes do preço, e é essa a construção que devolve neutralidade.

• Qual a distância percentual de cada strike até o preço à vista — e qual até o preço a prazo?
• Os strikes estão simétricos em preço ou em Delta? As duas construções dão estruturas diferentes.
• Qual a implícita de cada perna, e quanto do débito cada uma representa?
• Existe oferta de compra e de venda nos dois strikes, ou apenas prêmio teórico?
• Os dois pontos de equilíbrio fazem sentido diante do horizonte da tese?

16.Escolha do vencimento: prazo compra tempo e custa prêmio

Vencimentos mais longos carregam mais valor de tempo. Isso eleva o desembolso e a distância exigida no vencimento, mas reduz a dependência de acertar o dia e aumenta a sensibilidade à volatilidade implícita — mais Vega, menos urgência.

A janela medida neste curso é de 30 dias, e nela o extrínseco caiu de 97,14% do prêmio para 4,70% — praticamente todo o valor pago se desfez no período. Prazos mais longos distribuem esse consumo, mas não o eliminam: comprar mais tempo é comprar mais prêmio, e o ponto de equilíbrio final se afasta na mesma proporção.

17.Duas pernas, dois livros

Preço teórico não é preço executável. Cada perna tem oferta de compra, oferta de venda, volume e profundidade próprios, e uma estrutura de duas pernas atravessa os dois livros na montagem e de novo no encerramento.

• Apenas 45 dos 70 straddles no dinheiro (64,29%) tinham oferta dos dois lados nas DUAS pernas no pregão de montagem.
• O spread mediano foi de 17,14% na perna de Call e 25,93% na de Put — a Put é a perna com o livro mais largo.
• Montar comprando no melhor preço do vendedor custou 9,74% a mais que o fechamento, elevando a exigência de movimento de 6,99% para 7,69% do preço do ativo.
• Montar e desmontar no mesmo pregão, atravessando os dois livros nas duas pontas, consumiu 18,03% do prêmio — sem que o ativo tivesse andado um centavo.
• O retorno médio das 45 montagens caiu de +31,82% pelo fechamento para +14,27% pela execução no pior lado; duas trocaram de sinal.

Quando disponível, a execução combinada das duas pernas numa única ordem reduz o risco de ficar exposto em apenas um lado enquanto a outra não é executada — situação em que a estrutura montada pela metade é uma posição direcional pura, exatamente o que ela se propunha a não ser.

18.O outro lado do contrato: a venda a descoberto

A posição oposta — vender a Call e a Put e receber os dois prêmios — beneficia-se de mercado parado, passagem do tempo e queda de implícita. Como o resultado do vendedor é o espelho exato do resultado do comprador nas mesmas montagens, a medição já traz o número dos dois lados.

Vale registrar a assimetria do período: o vendedor perdeu no agregado exatamente o que o comprador ganhou, porque são o mesmo contrato visto dos dois lados. Um período com movimento realizado menor do que o precificado inverteria os dois sinais — e é essa a razão de nenhum dos dois lados ser “o lado certo” da operação.

19.Vencimento e exercício: o que acontece com cada perna

Numa estrutura comprada que deu certo, uma das pernas termina dentro do dinheiro. Isso não é um crédito automático em conta: o exercício gera compra ou venda do ativo-objeto, e portanto exige recursos, posição ou providência operacional.

As opções sobre ações da B3 podem ser de estilo europeu ou americano, e o curso 8 mediu essa repartição na cadeia: entre as séries com estilo declarado, praticamente metade das Calls são americanas e nenhuma das Puts é. Numa estrutura comprada isso não cria risco de ser exercido contra a vontade — quem compra decide se exerce —, mas define o que é possível fazer antes do vencimento em cada perna.

20.Dimensionamento: perda limitada não é perda pequena

O máximo que se pode perder num Straddle ou num Strangle comprado é o débito pago. Esse limite é real e é uma vantagem estrutural sobre a venda a descoberto — mas ele descreve o teto da perda, não a probabilidade dela. Nas 70 montagens medidas, o Strangle a 10% de cada lado atingiu esse teto em mais da metade dos casos.

• Some os dois prêmios e multiplique pelo tamanho efetivo do contrato e pela quantidade — esse valor é o cenário de perda integral, não um cenário extremo.
• Inclua o custo de execução: montar no pior lado do livro custou 9,74% a mais que o fechamento nas montagens medidas.
• Trate posições simultâneas no mesmo vencimento como uma posição só: em cinco dos sete vencimentos, 80% ou mais dos ativos andaram juntos.
• Dimensione pela perda integral, não pela impressão de que o prêmio é pequeno em relação ao preço do ativo.
• Defina antes qual fração da carteira pode desaparecer se a estrutura expirar sem valor.

21.Laboratório: as duas estruturas lado a lado

Use o Simulador de Opções e a calculadora desta página para observar como os mesmos parâmetros produzem estruturas diferentes. O objetivo não é prever mercado, e sim ver o efeito de cada escolha isoladamente.

1. Fixe um preço à vista, um prazo de 30 dias e uma volatilidade. Monte o Straddle no dinheiro e anote custo, os dois pontos de equilíbrio, o Delta líquido e o Theta do primeiro dia.
2. Aumente a distância do Strangle para 5% e depois para 10%. Compare o custo, a largura da faixa de perda total e o movimento exigido de cada lado.
3. Observe o Theta em percentual do prêmio nas três configurações — ele cresce quando o custo cai.
4. Volte ao Straddle e mova o strike para 1% acima do preço à vista. Veja o Delta líquido se aproximar de zero: é a construção que devolve neutralidade direcional.
5. No Simulador de Opções, monte a mesma estrutura com prêmios reais da cadeia e compare a curva de hoje com a linha do vencimento — a diferença entre as duas é o que as oito séries diárias mediram.
6. Avance o tempo em 10, 20 e 30 dias com o preço parado e registre quanto sobra do prêmio. Depois aplique um choque de volatilidade implícita para cima e para baixo e veja o Vega disputando com o Theta.

22.Erros comuns e checklist antes de montar

A maior parte dos erros vem de reduzir uma estrutura de várias dimensões a uma frase — “vai mexer muito”. Cada item abaixo tem contrapartida medida nas seções anteriores.

Checklist antes de montar

• Qual é a tese: deslocamento amplo do preço, alta da volatilidade implícita, ou as duas?
• Qual o custo líquido das duas pernas, em reais e em percentual do preço do ativo?
• Onde ficam os dois pontos de equilíbrio, e quanto o ativo precisa andar para cada um?
• Quanto o ativo costuma percorrer nesse prazo, e quanto costuma se deslocar em linha reta?
• Qual o Delta líquido da montagem — a estrutura está direcional sem que isso fosse a intenção?
• Quanto o Theta consome por dia, em percentual do prêmio pago?
• As duas pernas têm oferta de compra e de venda, ou só preço teórico?
• Qual é a perda total em reais se as duas pernas expirarem sem valor?
• Qual evento ou condição invalida a tese antes do vencimento?
• Qual é o plano de saída — nível de resultado, prazo, ou o fim do evento que justificava a posição?

23.Base de dados do estudo

Os exemplos e estudos deste curso utilizam séries negociadas na B3 e dados históricos de mercado. As amostras têm finalidade educacional e servem para analisar o comportamento observado das opções nas condições estudadas. Resultados históricos não representam probabilidade futura de lucro ou prejuízo.

24.Teste seus conhecimentos